當下穩(wěn)增長、防風險，支持實體經(jīng)濟的壓力仍大，弱需求現(xiàn)實持續(xù)，鋼價承壓運行。粗鋼平控效果不及預期，涂塑螺旋管價格缺乏基本面的驅動因素。但正因如此，成本端支撐有所加強，原料上漲動力大于成材端，噸鋼利潤會繼續(xù)被擠壓。弱現(xiàn)實與成本端強支撐的交織影響下，短期鋼價陷入上下兩難的困局。

　　風險提示：政策刺激力度，粗鋼壓減力度

　　正文

　　一、宏觀層面：宏觀政策調控與弱經(jīng)濟現(xiàn)狀

　　今年1-7月，我國經(jīng)濟各部門整體表現(xiàn)偏弱，7月部分核心經(jīng)濟指標增速較上月有所放緩，國際環(huán)境依然復雜嚴峻，國內(nèi)經(jīng)濟復蘇雖總體向好，但內(nèi)需持續(xù)低迷，仍面臨較大挑戰(zhàn)。

　　固定資產(chǎn)投資低于市場預期，房地產(chǎn)市場低迷拖累民間投資。1-7月，全國固定資產(chǎn)投資(不含農(nóng)戶)同比增長3.4%，較去年同期下滑0.4個百分點，低于市場預期的3.9%。分領域看，房企投資和房屋銷售持續(xù)走弱，房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降8.5%，商品房銷售面積同比下降6.5%，商品房銷售額下降1.5%。銷售疲軟制約房企資金流動性，以碧桂園為代表的頭部房企債務風險有逐步顯露之勢，居民對地產(chǎn)行業(yè)的修復信心不穩(wěn)固，地產(chǎn)市場整體下行成為民間投資的主要拖累項。

　　進出口跌幅擴大，內(nèi)需仍顯不足。按美元計價，1-7月，我國進出口總值同比下降6.1%，較去年同期下滑1.4個百分點。7月，我國進出口總值同比下降13.6%，其中出口繼續(xù)下行2.1個百分點至-14.5%，跌幅超市場預期，全球宏觀經(jīng)濟下行拖累外需的恢復進程。進口增速連續(xù)5個月為負，7月下降12.4%，我國內(nèi)需持續(xù)低迷，宏觀經(jīng)濟仍呈現(xiàn)弱復蘇態(tài)勢。

　　消費復蘇節(jié)奏趨緩，居民消費能力和消費意愿仍待加強。1-7月，社會消費品零售總額同比增長7.3%，較去年同期下滑0.9個百分點。7月，社會消費品零售總額同比增長2.5%，較6月下滑0.6個百分點，明顯不及市場預期。市場銷售增速放緩，主因在于極端高溫及強降雨天氣，以及汽車銷售進入傳統(tǒng)淡季。居住類商品銷售恢復緩慢，表明消費市場恢復基礎仍需鞏固。

　　上述多項核心經(jīng)濟指標表明我國經(jīng)濟修復節(jié)奏趨緩，主導因素為內(nèi)需持續(xù)低迷，經(jīng)濟修復的內(nèi)生動力不足。在這種情況下，央行不斷加大貨幣政策穩(wěn)增長力度，連續(xù)兩次降息落地預示著當前仍處逆周期政策的調節(jié)期。8月MLF再度調降15個基點，幅度略超市場預期，將有效降低實體經(jīng)濟的融資成本，刺激融資需求回升，助力宏觀經(jīng)濟持續(xù)回升向好。展望后續(xù)，連續(xù)兩次降息后貨幣政策可能進入觀察期，但降準降息的窗口期還未關閉，四季度仍有降息可能，且降準仍是當前可考慮使用的逆周期調節(jié)工具之一。若后續(xù)降準實施，商業(yè)銀行的融資成本和資金成本將得到有效降低，信貸能力的提升將拓寬企業(yè)的融資渠道，刺激經(jīng)濟進一步增長。然需要警惕的是，未來逆周期政策對于預期的影響更大，實質需求方面的對線效果仍需宏觀數(shù)據(jù)層面進行印證。

　　近期一些政策信號表明，當前金融部門的政策聚焦點主要在地方政府債務風險化解方面，地產(chǎn)行業(yè)的重要性退居其次。今年以來，地產(chǎn)銷售表現(xiàn)持續(xù)低迷，前期較為頻繁的政策刺激效果尚未兌現(xiàn)，供需矛盾仍在制約地產(chǎn)行業(yè)擺脫困局。近期央行等三部門召開的金融支持實體經(jīng)濟會議中，“調整優(yōu)化房地產(chǎn)信貸政策”僅在“會議強調環(huán)節(jié)出現(xiàn)”，且具體調整的方式、時點及力度依然沒有說明。央行近日發(fā)布的二季度貨幣政策執(zhí)行報告未再提及“存量房貸利率下調”，轉而新增了“適時調整優(yōu)化房地產(chǎn)政策”等表述，表明當前央行地產(chǎn)行業(yè)落實性政策不足，政策重點也已逐漸偏離，因而政策端能為地產(chǎn)市場帶來的積極作用較為有限。此外，金融部門當前的政策聚焦點逐漸轉向化解地方債務風險，中國計劃允許地方政府發(fā)行1.5萬億元特殊再融資債券，以幫助包括天津、貴州、云南、陜西和重慶等12個償債壓力較大的省份和地區(qū)償還債務。降準降息等一系列逆周期調節(jié)工具的創(chuàng)設，也同樣預示著下半年化解地方債務風險的舉措已有了初步部署，專項債發(fā)行節(jié)奏有望加快。

　　二、中國當前所處庫存周期

　　中美庫存周期在絕大多數(shù)情況下是一致的，美國補庫需求會通過進出口貿(mào)易傳導至我國。因此從庫存周期分級來看，國內(nèi)的原料端庫存周期處在整體供應鏈的最上游，而美國的庫存周期小幅落后于國內(nèi)的上游庫存周期，而與國內(nèi)的產(chǎn)成品庫存周期較為同步。從中美庫存周期共振的角度來看，未來2-3個季度內(nèi)，全球庫存總量在刨除掉價格因素之后仍將維持在去庫周期中，并且考慮到整個庫存象限的輪轉，大概率這段去庫周期將始于主動去庫期，因此對于大宗商品而言，仍然維持震蕩偏空的觀點，或者說至少從需求端而言，整體商品市場偏空思路。當然，目前做空的主要風險點在于供應端的擾動，但是，從更為廣度的角度來看，全球在高利率持續(xù)以及制造業(yè)持續(xù)不景氣的背景下，終究難以擺脫周期的宿命，在市場利多出盡的背景下，也應當把握趨勢反轉的右側交易機會。

　　鋼企或處于主動去庫與被動去庫的過度階段，主動補庫階段依舊遙遠。從鋼企行為來看，當下鋼企主動去庫階段已經(jīng)歷14個月之久，從平均主動去庫市場來看該階段已經(jīng)接近尾聲。此外，PPI同比跌幅繼續(xù)擴大反映出工業(yè)品加速去庫的現(xiàn)象，鋼企利潤率亦達到極值且拐點出現(xiàn)，逐步進入熊市中末段的尋底探底階段，上述現(xiàn)象釋放出經(jīng)濟企穩(wěn)的信號，表明主動去庫階段已步入尾聲。未來能否進入被動去庫階段從而實現(xiàn)價格的企穩(wěn)乃至有效回升，需要重點關注下游以地產(chǎn)和制造業(yè)為代表的主要用鋼行業(yè)何時完成存量庫存的去化。庫存周期由主動去庫向被動去庫的切換往往與經(jīng)濟復蘇節(jié)奏相對應，因而與宏觀經(jīng)濟政策的導向和助力密不可分。目前宏觀層面穩(wěn)經(jīng)濟政策預期升溫，制造業(yè)振興政策及地產(chǎn)行業(yè)刺激政策開始發(fā)力，促進實體經(jīng)濟穩(wěn)定發(fā)展。然根據(jù)宏觀政策調控的時滯效應，疊加金融部門政策聚焦點與地產(chǎn)行業(yè)的背離，我們判斷，2024年第一季度或將仍處于去庫階段，屆時下游企業(yè)需求改善，采購積極性得到提升，但產(chǎn)能還未及時擴張，補庫力度仍有待加強，因而實際補庫階段則依舊遙遠。

　　三、粗鋼平控路徑重估與鋼材絕對價格

　　地產(chǎn)行業(yè)復蘇進程不及預期，從需求端支撐螺紋鋼的利空預期。當前房地產(chǎn)行業(yè)悲觀情緒蔓延，政策利好尚未兌現(xiàn)，而螺紋鋼作為房屋建筑中的重要材料之一，其需求隨著地產(chǎn)行業(yè)的景氣與否而變化。螺紋表需雖在近兩周出現(xiàn)一定回升，但其主導原因在于天氣干擾因素的消退使得市場需求得以釋放。地產(chǎn)作為最悲觀需求盤面和現(xiàn)貨均計價，也與仍處近年同期低位的螺紋表需數(shù)據(jù)相吻合。從產(chǎn)業(yè)角度來看，螺紋終端需求難見起色，虧損持續(xù)，螺紋供給可能被持續(xù)壓縮，卷螺差站在供應角度不適合持續(xù)趨勢性做擴，有干擾反復。

　　粗鋼限產(chǎn)及平控政策或不及預期，供給端減量有限。2023 年 1-7 月中國粗鋼產(chǎn)量 62651.4 萬噸，同比增長 2.83%;中國生鐵產(chǎn)量 52891.9 萬噸，同比增長 3.53%。以當前供應水平推算，若維持全年粗鋼產(chǎn)量平控，9-12月粗鋼產(chǎn)量同比降幅7.19%，降幅過大，恐難以實現(xiàn)。所以最終推出全國性的限產(chǎn)文件很難，需要先依靠市場化手段調節(jié)可能出現(xiàn)的供需矛盾，然后各省靈活限產(chǎn)，即通過擠壓鋼廠利潤，倒逼鋼廠從利潤角度出發(fā)進行減產(chǎn)。河北、江蘇、山東、遼寧等地的今年產(chǎn)量增量較大，四川、河南等地的產(chǎn)量同比增幅較大，這些地區(qū)或受平控影響較大，不過這些地區(qū)的減量很可能被其他地區(qū)承接，所以就算這些產(chǎn)鋼大省的壓減政策落地了，市場對供給端也不需過分解讀。另外，考慮到鐵水性價比仍優(yōu)于廢鋼，電爐企業(yè)利潤仍然欠佳，假如各地平控政策落地，鋼廠仍會優(yōu)先考慮減少廢鋼用量，繼而再降鐵水。

　　不論是政策性壓產(chǎn)還是市場化減產(chǎn)，對材都偏利多，只是二者對鋼材價格的作用路徑有所不同。政策性壓產(chǎn)將直接驅動鋼價回升，而市場化減產(chǎn)對鋼價的影響分為先跌后漲兩個階段，前期原材料消耗量的下降將導致鋼材成本端支撐塌陷，從而誘發(fā)負反饋的形成，鋼價快速下跌，后期供給將重新匹配需求，預期推動鋼材期貨與現(xiàn)貨價格接連止降為增。

　　不過，當前盤面走的市場化減產(chǎn)真的合理嗎?市場化減產(chǎn)對應的邏輯是弱需求配合高產(chǎn)量帶來虧損，當下螺紋虧損這條是滿足的，但是去庫拐點又出現(xiàn)，需求在旺季前沒有充分證偽，該庫存基本面下鋼廠是否真的需要大規(guī)模減產(chǎn)? 目前螺紋庫存并未持續(xù)累積，需求負反饋壓產(chǎn)條件不具備，所以鐵水高位運行。也正因為如此，目前成本端支撐較強，鋼材本身供需無大矛盾的情況下，基本是成本定價，市場對噸鋼利潤偏謹慎，鋼材估值更多跟隨原料。在這個情景假設下，黑色整體偏多，鐵水偏高，原料比材向上彈性更好，近日雙焦及鐵礦石盤面雙雙走強，原料成本居高不下導致鐵水成本亦維持高位，同樣印證了成本端較強的支撐力度。另外，限產(chǎn)邏輯再干擾可能對鋼廠盤面利潤造成反復，無法判斷到底應該空利潤還是多利潤。

　　綜上所述，當下穩(wěn)增長、防風險，支持實體經(jīng)濟的壓力仍大，弱需求現(xiàn)實持續(xù)，鋼價承壓運行。粗鋼平控效果不及預期，鋼價缺乏基本面的驅動因素。但正因如此，成本端支撐有所加強，原料上漲動力大于成材端，噸鋼利潤會繼續(xù)被擠壓。螺旋鋼管廠家認為，弱現(xiàn)實與成本端強支撐的交織影響下，短期鋼價陷入上下兩難的困局。

　　行情回顧

　　今日鋼價跌幅加大，期現(xiàn)再創(chuàng)年內(nèi)新低。螺旋鋼管廠家據(jù)悉，螺紋鋼主力合約收3506，較上一個交易日跌107個點;熱卷主力合約收3701，較上一個交易日跌97個點;焦炭主力合約收2168.5，較上一個交易日跌39個點;焦煤主力合約收1599，較上一個交易日跌61個點;鐵礦石主力合約收798，較上一個交易日跌21.5個點。截至14日16時，成品材方面，蘭格鋼鐵網(wǎng)螺紋鋼現(xiàn)貨均價為3678元，較上一個交易日跌32元;熱卷均價為3848元，較上一交易日跌24元。原料方面，京唐港進口PB粉價格為815元，較上一個交易日降15元;唐山準一級冶金焦價格為1960元，較上一個交易日持平;唐山遷安主導鋼廠鋼坯出廠價格為3340元，較上一個交易日降60元。

　　市場分析

　　今日鋼市加速下滑，建材市場最大跌幅接近百元，多個市場三級螺紋鋼價格跌破3500元/噸，比盤面還低。板材跌幅略小，但上海、樂從的熱卷跌幅紛紛超過50元。從現(xiàn)貨的節(jié)奏看，正處于加快下跌階段。市場恐慌情緒增加，不斷出現(xiàn)甩貨情況，不過出貨狀況較差，市場到了非常艱難時段，鋼貿(mào)進入大面積虧損。

　　快速下跌的價格，使得廠商矛盾也逐漸加大。有的鋼廠代理商、協(xié)議戶開始追鋼廠要追補政策、要合適的結算價。而不利的條件是現(xiàn)貨的價格跌幅開始加快，多地螺紋價格今日都進入“34”打頭，顯然是在搶跑。另外部分地區(qū)廠庫、社庫積壓較大，甚至最近幾年都沒有庫存的某鋼廠，也積累了5萬噸庫存。市場上減產(chǎn)的消息出來，但減產(chǎn)的效果尚沒有出來。

　　目前的問題是，現(xiàn)貨的流動性不如盤面，不是說賣掉就賣掉，接貨意愿普遍較差的情況下，現(xiàn)貨平不掉，盤面繼續(xù)壓。打到這個價位非常難受，如果割肉出貨，可能割完了行情也就結束了 ，而等反彈，反彈之后可能有大批貨等著賣掉。今日成材的跌幅有趕超原料的架勢，其中螺紋主力跌幅接近3%，盡管年后一直處于跌勢當中，但單日這么大跌幅還是比較少見。此外，托盤資金也即將到期，甚至不用到期，浮虧已經(jīng)到了控風險的關鍵時刻。補不補保證金?拋不拋貨?這也是擺在市場上不利又棘手的一面。

　　由此可見，目前市場，至少有兩個地方需要清醒：一方面是矛盾仍在調整之中，趨勢還在下行當中，沒有結束，供需矛盾、廠商矛盾、原料和成材之間的矛盾，調整還需要時間，不管后面還有多少下跌空間，但困難期仍然未結束。另一方面，不要輕易搏抄底，如果抄底，也需要輕倉有能力在承受一定下行空間。

　　行情展望

　　從目前看，行情跌勢沒有改變，且有加速跡象。一旦出現(xiàn)加速下行，行情有可能比預期要快一些走完。長沙螺旋管廠家認為，目前市場跌到這個程度，更逐步認清一個現(xiàn)實：需求不足比預期的還要嚴重，這樣對形勢有了更客觀準確的認識，做好下一步風險防范。總體上，行情跌勢為止，慣性使然，仍有一定下行空間。

　　從盤面來看，黑色跌幅加大。螺紋、熱卷、鐵礦紛紛跌超2%，焦煤跌超3%，跌破1600點關口。螺紋主力收3506，跌107，持倉236.5萬手，增倉4.2萬手。前20席位持倉中，多頭持倉增加5177手，空頭持倉增加1.5萬手，中信期貨增持空單8千手。從夜盤到日盤，空頭都發(fā)動了猛烈進攻，盤中未見大量減倉行為，也未見多頭止損盤出來，下跌勢頭延續(xù)，3500關口有下破可能，不過下破之后是否回彈，仍要看倉量變化。參考下方支撐：螺紋3473、3450;熱卷：3684、3612。參考上方壓力：螺紋3559;熱卷3770。（蘭格鋼鐵）